La bourse : une affaire rentable ?

Gunther Capelle-Blancard et David le Bris publient sur Télos un article intéressant sur les performances d’un CAC40 reconstitué depuis 1854. Etait-il rentable de suivre passivement le marché ces 154 dernières années ? La réponse est mitigée, vu les inégalités de performance en fonction des périodes. Mais l’on apprend aussi que les placements alternatifs (bons du trésor, or) auraient tout juste permis de compenser l’inflation.

Il semble donc qu’une approche active soit à préconiser pour superformer le marché, en particulier en tirant profit de la volatilité de marchés plus prédictifs comme l’immobilier ou en s’impliquant dans les choix stratégiques des entités recevant les investissements. La Fondation Erwin Mayer publiera une étude sur ses performances d’ici 5 ans. Au programme : créations, participations, fusions & acquisitions d’entreprises pour le plus grand bonheur de la création de valeur et de la croissance.

Telos – 19 Juin 2008
Le CAC 40 a vingt ans. Coté pour la première fois le 15 juin 1988 (avec une valeur de base de 1 000 points au 31 décembre 1987), cet indice depuis a été multiplié par 5, soit une progression moyenne de 8 % par an. Si les dividendes avaient été systématiquement réinvestis, la rentabilité totale aurait été de 11,5 % par an. Alors que les douze derniers mois ont été catastrophiques, une telle rentabilité est plutôt d’ordre à rassurer les investisseurs. À condition bien sûr que le futur soit à l’image du passé…

Les économistes considèrent généralement que pour avoir des estimations robustes, il faut disposer de séries suffisamment longues pour s’affranchir des heurts conjoncturels. David Le Bris a reconstruit l’indice CAC 40 depuis 1854 à partir des archives boursières. Les règles adoptées sont le plus proche possible de celles utilisées aujourd’hui par Euronext. Ce travail permet d’éclairer sous un jour nouveau le débat sur les performances de la Bourse de Paris. Ainsi, un portefeuille de 100 investi en 1854 vaudrait aujourd’hui 5 000. En supposant que les dividendes aient été systématiquement réinvestis, ce portefeuille vaudrait 1,8 millions, soit une progression annuelle moyenne de 6,5 %.

De cette performance nominale doit être déduite une inflation de 5,5 %, limitant à 1 % par an la rentabilité réelle. Il convient toutefois de distinguer deux régimes de croissance. Avant 1914 et depuis 1983, les prix sont stables : les actions offrent une rentabilité réelle totale de 5,5 % sur la première période et de 11 % sur la seconde. En revanche, entre 1914 et 1983, avec une inflation moyenne de 11 %, la performance réelle des actions est de –5 % : les périodes de forte inflation qui suivent chaque guerre mondiale ont laminé les actionnaires.

Quels enseignements pouvons-nous en tirer en ce qui concerne l’évolution future du CAC 40 ? La politique monétaire est aujourd’hui conduite de mains de fer par la BCE et l’inflation semble maîtrisée. On peut donc raisonnablement espérer une performance réelle moyenne au dessus de 5 %. Tabler sur une performance de 11% ? Pourquoi pas, mais c’est très optimiste tant ces vingt dernières années font figures d’exception.

Et qu’en est-il des autres placements ? Sur la période 1854-2008, les emprunts d’Etat offrent (coupons réinvestis) une rentabilité réelle à peine positive. Quant à l’or, il est performant dans les périodes difficiles mais maintient juste le pouvoir d’achat sur la durée. Ce qui est donc certain, c’est que les actions constituent le placement le plus rémunérateur à long terme. Au prix bien sûr d’une forte volatilité.

L’histoire de la Bourse est ponctuée de crises. La première, en 1857, vient (déjà !) des Etats-Unis qui profitent de la guerre de Crimée pour substituer leur blé aux exportations ukrainiennes et importent en masse les biens manufacturés européens. Mais le retour des blés d’Odessa provoque la chute des revenus agricoles américains, la faillite des importateurs puis de leurs banquiers avant de frapper l’Europe. Comme quoi, la mondialisation financière ne date pas d’hier… Le niveau de 1857 est dépassé dès 1879, à l’occasion de la forte vague haussière qui s’interrompt avec le krach de janvier 1882. C’est la faillite de la fameuse Union Générale qui restera dans la postérité grâce au roman qu’elle inspire à Zola, L’Argent. Il faut ensuite attendre 1926, soit 44 ans, pour que le record de 1882 soit enfoncé, mais l’embellie sera de courte durée. En 1929, la France ne connaît pas de krach mais une longue dépression ponctuée notamment par la faillite de la Banque Nationale de Crédit. Se pose alors l’éternel dilemme : « pour sauver les innocents, il faut sauver les coupables » ! La Bourse de Paris ne rebondit ensuite qu’avec la Seconde Guerre mondiale, portée à la hausse par la fermeture des frontières et l’immense émission de monnaie pour payer les frais de l’armée d’occupation. Dans ce contexte, tout ce qui ressemble à une valeur réelle est recherché : les actions comme l’or, les timbres poste ou l’immobilier. Mais la croissance est de courte durée : la Bourse s’enfonce avec le marasme économique de l’immédiat après guerre.

Les nationalisations de la Libération (un tiers des quarante premières capitalisations de 1939 est nationalisé) réduisent nettement la diversification de l’indice et les valeurs pétrolières jouent alors les premiers rôles. Filiale française de la Standard-Oil, Esso, qui est alors la cinquième capitalisation, voit son cours multiplié par dix en 1954 suite à la découverte de pétrole dans les Landes. Le Sud-Ouest ne deviendra pas le Texas français mais c’est l’ensemble de la cote parisienne qui rebondit. Et on est déjà au-delà des 1 000 points ! On entre ensuite dans une longue période de baisse, jusqu’en 1981 où les actions chutent de 30 % avec l’élection de François Mitterrand. Les nationalisations ramènent en janvier 1983 le ratio capitalisation boursière du CAC 40 sur PIB à 2 %, contre plus de 20 % en 1914 et même 36 % lors du sommet de 1882. Avec les dénationalisations récentes et la forte hausse des actions depuis 25 ans, à peine heurtée par le krach d’octobre 1987, ce ratio est aujourd’hui de près de 60 % (avec un pic au-delà de 75 % en 2000).

Il a donc fallu une quarantaine d’années à l’indice boursier parisien pour franchir le niveau de 1882 et une trentaine d’années pour dépasser celui de 1961. Alors, combien de temps le record du CAC 40 de 6 922 points du 4 septembre 2000 tiendra-t-il ?

La baraka justifie-t-elle des primes de 250 millions de dollars ?

C’est la question que je me pose. Le problème avec ce qui est présenté dans l’article du Monde ci-dessous est le suivant : M. Coffey a réalisé plus de 68% de performance entre 2004 et 2007. Bien, mais combien de ses homologues ont perdu ou fait des rendements bien moins digne de pavaner ? Jusqu’où peut-on vraiment penser que son résultat est bien dû à sa “tête bien faite” ? Prenez 100 personnes et faites leur jeter des dés, vous en trouverez bien une minorité qui font des six bien plus souvent que la moyenne. Quelles conclusions en tirer ? Aucune.

Je ne suis pas un grand fan des critiques à l’encontre de ceux qui gagnent de l’argent, bien au contraire, mais jusqu’où un salarié mérite-t-il d’être payé pour un travail qui n’est peut-être qu’hasardeux ? Avant 2004, et après 2008, quels rendements ? S’il tombe dans le rouge, aura-t-il une prime négative ? Non. Il investissait où ? “Fonds émergents”. Tout est dit. Ces marchés ont grimpé en flèche ces dernières années, 68% n’ayant rien de brillant par rapport aux hausses des indices boursiers de ces pays. Le jour où la bulle va éclater, M. Coffey paiera-t-il les pots cassés, ou laissera-t-il ses clients assumer entièrement les risques pris ?

Il y a cependant peu de chances que cela change à l’avenir, car je ne serais pas surpris qu’en réalité les clients soient certainement très contents malgré tout. Il y a juste un parasite au milieu qui se prend pour une star quand tout va bien et qui s’éclipse quand tout va mal.

Rien de personnel dans ces propos, je ne connais pas encore M. Coffey ni les stratégies d’investissement/spéculation qu’il a mises en place. Mais voilà des réflexions générales sur le sujet, qui me confortent dans l’idée qu’il est possible en finance de gagner énormément sans avoir de mérite particulier, hormis au début pour entrer dans la danse. Au vu de mes performances réelles lors de ce début, il ne me déplairait pas d’être engagé par GLG Partners en remplacement de M. Coffey. Quand on gère 4 milliards de dollars, l’approche du marché est complètement différente et à mon avis beaucoup plus déterministe que lorsqu’on en gère 100 000. Or, j’aime ce qui est déterministe.

Comment flamber une prime de 250 millions de dollars (162,3 millions d’euros) ? Cet exploit, le financier londonien Greg Coffey, 36 ans, vient de le réaliser. En quittant GLG Partners, le deuxième plus gros hedge fund britannique, pour créer son propre fonds spéculatif, le trader a en effet perdu [renoncé à, NDLFEM] ce pactole que devait lui octroyer son employeur.

Pour GLG Partners, le départ du petit génie australien, gestionnaire de ses quatre fonds émergents phares, est une catastrophe. Car la star de la City a réalisé des rendements records, plus de 68 % entre 2004 et 2007. La clientèle de M. Coffey a commencé à retirer ses avoirs pour les lui confier, et ces retraits, selon GLG, devraient représenter 4 milliards de dollars, soit 16 % de ses actifs.

“Je pense qu’ils sous-estiment les montants en péril. Greg était leur vraie vedette, avec une tête bien faite, un grand savoir-faire et une détermination à toute épreuve. Il a aussi la baraka”, souligne un vétéran de la profession, à la tête d’un fonds de fonds. A lui seul le natif de Sydney a rapporté, en 2007, la moitié des commissions du hedge fund.

Comment expliquer la décision de ce héros de la finance, à qui GLG avait versé une rémunération de 300 millions de dollars (194,8 millions d’euros) lors de l’exercice 2007-2008 ?

“Dans les hedge funds, l’absence d’entraves bureaucratiques favorise la créativité. Ce secteur est un terreau fertile à l’éclosion de personnalités indépendantes. Greg a voulu être son propre boss”, analyse un observateur. M. Coffey a suivi l’exemple d’autres superstars des marchés. Comme Christopher Hohn, son compère, parti de Perry Parker à New York pour fonder The Children’s Investment Management Fund (TCI), expert des coups boursiers. Ou le trio fondateur de GLG, venu de Lehman Brothers. Sans oublier le Français Philippe Jabre, principal trader de GLG, condamné en mai 2006 pour abus de marché dans l’affaire Sumitomo qui a monté le fonds Global Macro, à Genève.

A l’évidence, M. Coffey supportait mal la tutelle des trois principaux associés de GLG, qui en détiennent 53 % des droits de vote. Et il se sentait à l’étroit dans une entreprise soumise aux inquisitions des analystes et des médias depuis son introduction à la Bourse de New York en 2007. Le Monde

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